■事件：新华保险2017年实现归属于母公司的净利润约53亿元（YoY+8.9%），新业务价值增长约15%，内含价值增长约18%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们认为公司2017年核心边际变化包括：（1）聚焦期缴业务，全年趸交保费同比减少约200亿元，首年期交保费同比增长17%；（2）健康险占首年保费比例达35%，较上年提升14个百分点；（3）业务质量提高，退保率为5.2%，同比降低1.7个百分点，新业务价值率达到39%，同比提升17个百分点。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　■全面压缩趸交，业务结构改善。
　　（1）产品聚焦期交，业务结构优化。2017年公司保费同比负增长2.9%，主要原因是公司全面压缩趸交业务，2017年趸交保费同比减少约200亿元。但公司业务结构明显优化，一是保费结构方面，续期占总保费的比例由58%提升至71%，首年期交占新单的比例由50%提升至87%；二是年期结构方面，十年期及以上期交业务占首年期交的比例由60%提升至66%；三是产品结构方面，健康险占首年保费的比例达到35%，较上年提高14个百分点。业务结构的优化使得公司2017年退保率为5.2%，同比下降1.7个百分点，新业务价值率达到39%，同比提升17个百分点。预计2018年公司将继续推动长期保障型产品的发展，产品保障属性进一步增强，预计2018年期交保费同比增速将维持10%以上。
　　（2）营销员扩容，产能基本持平。对于营销员队伍，2017年公司实施“高中层稳定，底层适度流动”的发展策略，截至2017年底公司营销员人数达34.8万人，同比增加6.1%，月均人均综合产能5801元，与去年基本持平。在营销员扩容的推动下，公司个险首年期交保费同比增长19%，带动新业务价值增长15%。2018年寿险开门红承压，预计公司将积极进行营销员扩容，以此推动保费的稳定增长。
　　■非标投资占比较高，股票投资存在浮盈。2017年公司非标债权类投资占比较高，约为30%（中国平安约为13%），而股票投资占比相对较低，为5.8%（中国平安约为11.1%），使得2017年公司总投资收益率为5.2%，净投资收益率为5.1%，基本与去年持平，但股票投资浮盈较多，其他综合收益中可供出售金融资产公允价值变动金额达19亿元，去年同期为亏损82亿元，其主要原因是2017年蓝筹股大幅上涨。公司多元化的投资组合将使得投资收益率长期保持稳定，预计2018年公司总投资收益率维持在5%左右。
　　■内含价值增长主要由新业务价值贡献。2017年公司内含价值同比提升18%，其中新业务价值在内含价值增量中占比50%（中国平安49%），经济经验偏差占比为1%（中国平安22%）。我们预计2018年开门红销售不佳将对公司新业务价值增长造成压力，全年内含价值增速维持在10%左右。
　　■准备金将释放，利润稳定增长。2017年因为会计估计变更，公司增加寿险责任准备金约49亿元，增加长期健康险责任准备金约33亿元，因此减少税前利润合计约82亿元，随着2018年准备金进入释放周期，公司利润将稳定增长。
　　■投资建议：买入-A投资评级，预计新华保险2018-2020年归母净利润同比增速达到11%、10%、8%，EPS分别为1.93元、2.14元、2.32元，6个月目标价为75元。
　　■风险提示：保费负增长风险/营销员大量脱落风险/非标投资违约风险