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研究报告:国信证券-转债“大时代”系列专题之七:煤炭、钢铁行业转债分析手册-180321

股票名称: 股票代码: 分享时间:2018-03-21 16:49:45
研报栏目: 债券研究 研报类型: (PDF) 研报作者: 董德志,柯聪伟
研报出处: 国信证券 研报页数: 31 页 推荐评级:
研报大小: 1,953 KB 分享者: wi****y 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        煤炭、钢铁行业转债概览
        煤炭和钢铁行业均是重资本行业,需要资金用于固定资产投资。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】从历史来看,钢铁行业相比煤炭行业更频繁使用可转债融资工具,钢铁行业共发行过12  只可转债(3  只分离可转债未统计在内),合计规模336.15  亿元。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
        煤炭、钢铁行业转债也曾是转债市场的重要一员,其市值占全市场(不含分离转债)市值的比重在2009  年曾高达56%。这与宏观经济背景相一致,2007  年房地产开发投资累计同比一路上行,钢铁行业纷纷扩产,资金需求旺盛。由于中国经济转型,服务业地位逐渐超过传统工业,煤炭、钢铁行业难以再现辉煌,预计未来的发行规模难以大幅增加。
        与煤炭、钢铁转债的市值占比相比,公募基金重仓煤炭、钢铁转债的仓位呈现出顺周期特征。在2007  年以前,公募基金对于煤炭、钢铁转债处于低配状态,而在2007-2008  年钢价快速上涨的周期里,公募基金对于煤炭、钢铁转债一直处于超配状态。目前公募基金持有的煤炭、钢铁转债(即17  宝武EB  和久立转2)比例仅3.5%,远低于煤炭、钢铁转债的市值占比。
        煤炭、钢铁转债的弹性体现在平价超过90  元之后。根据20  日窗口期统计的偏股型煤炭、钢铁转债Delta  中位数和均值分别为0.65  和0.69,高于全行业偏股型转债20  日Delta  均值(0.58)。而根据20  日窗口期统计的平衡型和偏债型煤炭、钢铁转债Delta  均值0.29  和0.15,低于全行业平衡型和偏债型转债20  日Delta  均值(分别为0.40  和0.21)。
        煤炭行业基本面分析框架
        煤炭行业的分析主要关注煤炭企业的盈利能力,而煤炭价格是影响煤炭企业盈利的重要因子。煤炭价格是供需对比的结果。煤炭的供给同时受到固定资产投资、库存和产业政策的影响。煤炭的需求同时受到国内经济和国际经济的影响。国内的需求主要来自电力、钢铁、建材和化工四个行业,我们可以分别通过火力发电量、生铁产量、水泥产量和合成氨产量跟踪四个行业的需求变化,从而预测煤炭行业的需求。
        钢铁行业基本面分析框架
        钢铁行业是最重要的中游行业,中游重毛利。钢铁行业的上游是铁矿石和焦煤,对焦煤议价能力较高,但却是铁矿价格的被动接受者。钢铁行业的下游主要包括房地产、基建、机械、船舶、重卡、汽车、家电等行业,其中螺纹钢用于房地产和基建,热卷用于机械、船舶和重卡,冷轧用于汽车和家电。由于钢铁行业的需求分散,没有一个客户对其特别重要,而且这些客户因钢铁占其总成本的比例低,对钢价并不敏感,因此钢铁行业对下游的议价能力较强。在钢材定价权强于成本定价权的情况下,成本对毛利率的影响相对较弱,下游需求量对利润的影响更重要。另外,库存和产能利用率对钢价虽然没有领先作用,但体现出一定的“反身性”。当钢价上涨时,库存增加、产能利用率提升,随后在需求接近顶峰时,库存堆积带来的供给压力、较高产能利用率带来的成本压力,均会拖累吨钢毛利,最后反身作用于钢价,钢价下跌情况亦可同理推导。
        存量煤炭、钢铁转债梳理
        

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