核心观点
        事件：
        国家商务部披露国际烘焙食品公司宾堡集团收购北京曼可顿、上海曼可顿、广东曼可顿、四川曼可顿的100%股权，收购完成后宾堡集团将单独控制曼可顿在国内的所有公司，接手曼可顿在华业务。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        投资要点：
        业绩滞后驱动外资企业整合，协同效应或将体现。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）宾堡集团是世界第一大烘焙食品生产企业，但在中国市场业绩并不突出，如16  年宾堡中国收入仅4  亿，严重落后于短保龙头桃李（33  亿）。我们猜测业绩发展滞后应是驱动并购整合主因。宾堡中国业务主要集中在华北地区；曼可顿南方市场较为强势。二者商业模式类似（中央+批发模式），合并后：一方面区域互补，渠道协同；另一方面强化规模优势，成功合并后协同效应或将体现。
        外资巨头合并，侧面反映行业前景向好。随着人均收入提升、生活节奏加快、饮食西化，便捷、健康的短保面包逐渐打入主食消费场景，短保面包行业快速发展。目前短保面包行业仍旧处于量增阶段，中国人均烘焙食品消费量仅约为2kg，远低于香港、日本7kg  左右的水平，未来发展空间广阔。宾保收购曼可顿的举动也显示外资巨头看好中国短保面包市场，欲通过外延扩张进一步布局。
        行业格局或有变化，短期对桃李影响有限。宾堡与曼可顿合并后，短保面包行业单龙头格局将向双龙头转变，竞争环境发生变化。短期来看，外资巨头并购对桃李影响有限：一方面，宾堡、曼可顿在华表现一般，我们认为根本原因在于外资企业对于渠道掌控力度低，较难快速下沉至低线城市；同时不注重终端小店开拓，流失部分客户。而并购后治理结构未有改变，渠道劣势依然存在。另一方面，桃李正处全国化阶段，目前已经与宾保、曼可顿同时展开竞争。长期来看，如果外资品牌在战略、渠道方面进行调整，打法本土化后，可能会成为桃李强力竞争对手，影响程度有待观察。
        桃李护城河坚固，优势领先，龙头地位较难改变。本土短保企业桃李先于另外两家外企开始全国化进程，目前已有17  家工厂，17  万个零售终端，业绩快报显示17  年营收达40.8  亿元，规模优势显著领先，全国化扩张经验丰富。桃李在品牌、渠道、物流上具有优势，较宾堡、曼可顿而言更易扩张：规模优势显著下产品性价比高，适应低线城市消费能力；作为本土企业对中国市场更了解，经销商改革后渠道排他性更强，直营与经销并进下能更快下沉至低线城市；配送体系稳定高效，产品可每日送达。公司全国化进程稳步推进，  至2023  年预计有25-26  家工厂。未来桃李随着工厂陆续投产有望通过批发模式快速放量，业绩有望持续高增长，龙头地位更加稳固。
        投资建议：国内短保面包行业切入主食消费场景，未来发展空间广阔。目前行业仍处于量增阶段，集中度较低，宾堡收购曼可顿增加集中度提升速度，但由于二者体量较小，且渠道下沉速度较慢，短期对行业竞争态势影响有限。本土企业桃李扩张经验丰富，具有领先优势，且其品牌、渠道、物流构成坚固的护城河，更有望在全国化进程下成为行业绝对龙头。
        风险提示：全国化不达预期、原材料价格上涨风险、食品安全事件。