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研究报告:东吴证券-房地产ABS信评系列之四:房地产供应链ABS怎么看?-181008

股票名称: 股票代码: 分享时间:2018-10-11 10:15:12
研报栏目: 债券研究 研报类型: (PDF) 研报作者: 周岳
研报出处: 东吴证券 研报页数: 9 页 推荐评级:
研报大小: 523 KB 分享者: hui****014 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        摘要
        房地产供应链ABS  是以对核心房企的应收款为基础资产发行的ABS,以平层为主流架构。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】房地产供应链ABS  是以房地产企业为核心企业,在真实商业交易的基础上,以供应链上核心房企的信用替代众多中小供应商的信用,实现供应链上下游资金融通的方式。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)房地产供应链ABS在证券化过程中常会借助保理商来加速应收回款,且绝大多数采用了无追索权保理的形式。分层结构上,多采用平层发行或仅设置较低比例的次级。
        房地产供应链ABS  的信用分析要点:定性来看,房地产供应链ABS  的定性分析主要基于核心房企的信用资质、底层应收账款的真实性以及交易结构中增信和资金划转方式的设置等几个方面来考虑。由于房地产供应链ABS  的信用资质主要依靠核心房企,因而定量分析相对简单,主要是对优先档发行利率加压,看在正常和压力情况下对优先档本息的覆盖倍数。
        案例分析:
        1)  案例1-某龙头民营房企作为共同债务人的供应链资产支持专项计划。定性来看,核心房企为行业龙头,资产规模超万亿,近年来资产规模呈现增长态势,发展较为稳健;去化能力上,核心房企区域分布合理,存货去化较快;其持有的货币资金规模充裕,且近年短期债务占比呈现递减趋势,债务结构更趋长期化,流动性压力不大;此外,本例中的供应商客户名单直接来自于核心房企各地区财务中心,交易的真实性有一定保障。定量方面,对优先档发行利率进行加压后,资产支持证券的本息覆盖倍数有所下降,尽管仍保持在1以上,但安全边际一般。考虑到资质较好的核心房企已作为共同债务人对每一笔应收账款债权确认负有到期无条件清偿应付款义务,且授权划款账户的安排有助于缓解资金混同的问题。综合来看,该专项计划信用保障较好。
        2)  案例2-某国有房企作为共同债务人的供应链资产支持专项计划。定性来看,核心房企股权较为分散,央企成分不高,近年资产规模、负债均大幅增长,目前总资产规模达到两千亿以上;近年新增存货基本在强一二线,但存量中仍有部分去化较慢、存在减值风险的三四线项目,这部分存货在土储中占比较高,且拿地成本的增加也带来了核心房企现金流缺口的大幅走阔;核心房企与关联方之间资金往来较多,对关联方的担保规模亦较大;而由于货币较充足,未使用授信较多,短期内核心房企的流动性压力不大。总体上核心房企资质较高,但需关注其现金流缺口持续增加带来的融资压力。定量来看,当提高优先档发行利率对其进行加压时,资产支持证券的本息覆盖倍数安全边际不高。考虑到核心房企资质良好,偿债压力尚可,优先档的本息覆盖仍较为充分。与案例1  有所不同,在案例2的交易结构中,对核心房企的支付安排具有差额支付的意味,但同样是由房企端直接支付资金到专项计划,以规避资金混同。
        风险提示:  房地产调控政策下,各类房地产相关的ABS  融资超预期收紧。

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