■事件：公司披露2018年报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2018年公司实现营业收入120.74亿元，同比增长2.9%；归母净利润7.44亿元，同比增长69.8%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中Q4营收28.71亿元，同比下降0.5%；Q4归母净利润2.08亿元，同比增长25.3%。2018年预收款56.54亿元，同比增长49.4%，超市场预期。
　　■白酒业务全国化布局完成，进入放量增长期。2018年公司收入120.74亿元，其中白酒业务收入92.78亿元，同比增长43.8%，白酒收入占比从46.5%（2017年）提升至76.8%（2018年）。牛栏山全国化布局进入放量阶段，目前公司北京、山东、河北三个市场收入超过10亿元，并在全国20余个市场收入过亿。低端酒行业极度分散，集中度将持续提升，牛栏山未来发展空间较大，我们预计未来2-3年公司白酒业务收入有望保持20%左右的增速。
　　■业绩符合预期，白酒业务盈利能力持续改善。2018年公司归母净利润7.44亿元，基本处于业绩预告（7.0-8.3亿元）的中位数水平。其中房地产业务预计亏损2.5-3亿元，白酒业务净利率约12%，相较于前三季度，Q4白酒净利率略有增长。我们预计随着公司高端产品占比的上升和产品规模化效应，未来盈利能力有望进一步提升。
　　■预收款超预期增长，后续改革值得期待。2018年公司预收款56.54亿元，同比增长49.4%，母公司预收款46.68亿元，同比增长42.0%，占收入的比例为40.1%。2018年预收款主要系春节备货经销商提前打款，预收款大幅提升表明产品旺销经销商进货意愿强烈，亦是牛栏山强产品力的外在表现。另一方面，2018年，公司提出"主业突出、业务清晰、同业整合、价值实现"的发展目标，未来有望加快节奏剥离非主业，聚焦白酒主业，做大做强。
　　■投资建议：预测2019-2020年收入为131.6亿、145.6亿，同比增长9.0%、10.7%，EPS为1.89元、2.28元，同比增长45%、21%，对应2019-2020年PE为26x、22x。2018年报披露子公司财务数据4家，净资产合计1.69亿，对公司价值影响有限。近年来公司加大力度处理非主营资产（如2017年处置子公司北京鑫大禹水利建筑工程有限公司），未来有望逐步剥离。若只考虑白酒业务，当前股价对应白酒业务2018-2020年PE分别为26x、20x、17x，给予白酒业务2019年23倍PE，上调目标价至58元，维持买入-A评级。
　　■风险提示：低端酒行业竞争加剧；全国化进程不及预期；非主业剥离进程缓慢。