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中直股份研究报告:安信证券-中直股份-600038-2018年归母净利润同比增长12.07%,预计2019年增速有所提升-190322

股票名称: 中直股份 股票代码: 600038分享时间:2019-03-22 14:14:50
研报栏目: 公司调研 研报类型: (PDF) 研报作者: 冯福章,余平
研报出处: 安信证券 研报页数: 6 页 推荐评级: 买入-A
研报大小: 1,186 KB 分享者: win****88 我要报错
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【研究报告内容摘要】

  一、事件:公司发布2018年年报,实现营收(130.66亿元,+8.44%);归母净利润(5.10亿元,+12.07%)。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
  二、18年经营业绩符合预期,预计新型10吨级通用直升机产品交付致使19年增速提升。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
  主营业务营收方面:航空装备产品营收仍是绝大部分收入来源。2018年公司航空产品营收(127.97亿元,+8.16%),营收占比达到97.9%,是公司主要收入来源,致使总体营收增速较为一致。风机产品营收(0.74亿元,+14.78%)。2018年,公司与航空工业集团出售商品及提供劳务的关联交易额为116.10亿元,是2018年预计上限金额的76.5%,并预计2019年此类关联交易上限金额为190.75亿元,同比2018年预计上限额增长25.69%,我们认为此类关联交易大幅增长是考虑到2019年军用直升机交付量会有所提升,再叠加我国军用直升机的巨大需求以及新型10吨级通用直升机产品的交付,我们预计2019年收入增速或得到提升。
  哈尔滨分部营收与利润总额大幅增长或表明新型直升机已有小批量交付。哈尔滨分部(产品系列包括:直9、直19、Y12、EC120、H425)的营收与利润总额分别同比增长:30.58%、66.63%,利润总额增速超过营收增速或表明新型直升机产品已有小批量交付且毛利率水平相对较高;景德镇分部(产品系列包括:直8、直10、直11、AC系列)的营收与利润总额分别同比增长:0.60%、7.43%,我们认为主要原因是直10型号稳定交付,直8改进型这一新型号尚未大批量交付。我们认为,随着新型10吨级通用直升机与直8改进型等新产品的量产,哈尔滨分部和景德镇分部的营收与利润均将得到明显提升。
  虽然主营业务毛利率有所下滑,但是研发费用、财务费用、资产减值损失等大幅降低致使归母净利润增速高于营收增速。2018年,公司主营业务毛利率达13.93%,同比减少1.41个百分点;再考虑到航空产品原材料及成附件同比增长10.06%高于营收增速,我们认为毛利率下降的原因或是原材料价格上涨所致。我们认为,随着10吨级通用型直升机等新产品列装量提升,公司航空装备产品毛利率仍存进一步提升空间。2018年,公司期间费用同比增速3.53%明显低于营收增速,在军工集团降本增效,大力控成本、降费用、压支出的背景下,我们认为期间费用仍有下降空间;2018年研发费用同比减少25.14%,而2017年研发费用大幅增长59.91%,结合10吨级通用直升机的定型列装进展,我们认为2018年研发费用大幅减少的原因或是10吨级新型直升机的研发项目已于2018年完工,未来列装数量将提升。此外,2018年公司财务费用由于利息支出减少较上年同比减少1362.97万元;资产减值损失与信用减值损失较上年同比减少7347.47万元。综合以上原因,导致公司2018年归母净利润增速高于营收增速。
  资产负债表:截止2018年底,公司合同负债58.00亿元,与上年同期预收账款相比增长22.63%,再叠加我国军用直升机的巨大需求,或预示着公司军品在手订单较为饱满,为2019年业绩增速提速奠定基础。此外,存货133.62亿元,同比增长4.08%,应付票据和应付账款85.60亿元,同比增长0.09%,存货与应付款项变化不大。
  现金流量表:2018年,公司经营活动产生的现金流量净额为9.55亿元,同比增长(3.41亿元,+55.59%),主要原因是收到的票据、信用证及保函保证金同比增加3.94亿元。
  三、军用直升机巨大需求与10吨级通用直升机定型列装是公司两大主要投资逻辑。
  陆航部队扩编+075直升机航母,催生我国军用直升机未来3年至少500架需求缺口。
  陆军:陆航部队是我军建设“立体防攻”的重要兵种。我军陆航部队在2015年底启动的军改中得到大幅扩编,目前我军13个陆航旅+2个空突旅已全部改革完成(此轮军改新组建3个陆航旅)。据央视新闻和美国詹姆斯敦基金会推测数据等,未来我国陆军将配置发展15个陆航旅(13个集团军+西藏/新疆2大军区)和5个空突旅(5大战区),单个陆航旅、空突旅所需直升机数量分别为100架、72架,则未来我国陆军一共需要约1860架军用直升机。未来3年,仅考虑新组建的3个陆航旅每个旅配置70架直升机(考虑组建过程中,不达满编状态),现有的13个陆航旅和2个空突旅每个旅更新换代20架直升机计算,到2020年我国仅陆军用直升机需求缺口至少500架。
  海军:我国海军正在建造的直升机航母—075型两栖攻击舰,对标美国黄蜂级两栖攻击舰075单舰或达到42架直升机的需求量。根据Wikipedia数据,我们预计未来3年我国将交付055大驱等16艘大型水面舰艇,并由此带来的舰艇配属直升机需求量约76架,叠加海军陆战队直升机需求量,则总体预计我国海军直升机需求增量约100架。
  总体上,扣除我国每年从俄罗斯进口的30~50架直升机,我们预计,未来3年我国军用直升机需求缺口至少达到500架。作为中国航空工业集团直升机板块唯一的上市平台,中直股份将充分受益我国军用直升机的发展。
  新型10吨级通用型直升机有望于2019年大幅提高交付数量,未来将是重要业绩增长点。10吨级通用直升机有望比照“黑鹰”拥有强大拓展能力。我们预计,10吨级通用直升机有望于2019年大幅提高交付数量,将成为我军直升机的主力机型,并成为公司未来主要业绩增长点。
  四、投资建议:陆航部队及海军陆战队扩编,叠加075直升机航母列装,将显著提升我国军用直升机需求;此外,我国新一代10吨级通用直升机将在2019年提高交付量。我们认为2019年公司经营业绩增速或有所提升,预计2019-2021年净利润分别为6.47、7.96、9.41亿元,EPS分别为1.10、1.35、1.60元,对应当前股价的PE分别为42X、34X、29X,维持“买入-A”评级,给以目标价50元。
  五、风险提示:关键零部件短缺影响交付进度和采购规模;陆航旅建设速度不达预期。
  

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