报告摘要
业绩维持快速增长。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】粤丰环保于近期公布2017 年全年业绩,业绩基本符合预期,公司维持快速增长,收入同比增长45.0%至24.0 亿港元,净利润同比增长41.1%至5.6 亿港元。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)期内公司向上实控股定向增发及IFC 债转股,加权普通股同比增加16.3%,因而EPS 同比增长21.2%至24 港仙,宣派末期股息2.0 港仙,全年合计派息3.3 港仙。年内公司项目开工加速,建造收入同比大幅上升50%至12.7 亿港元,占公司收入比达52.8%;4 个项目于年内投运,公司运营收入同比增长39%至10.8 亿港元。由于毛利率较低的建造收入占比提升,公司整体毛利率下降1.5pp 至34.1%。运营占公司毛利67.8%,盈利质量仍然处于行业内高水平。
项目储备充裕,维持较快的项目开工进度。年内公司新取得5 个WTE 项目特许经营权并获得一个在手项目扩容,新增设计垃圾处理量7700 吨/日。公司在手项目扩大至17 个,总设计处理量达26040 吨/日,同比增长42%,达到年初预期。公司项目布局进一步扩展至四川省及江西省,特别是四川省是公司较为看好的具潜力市场,预期未来会扩充四川省内项目组合。预期2018 年公司新增设计垃圾处理量超过7000 吨/日,保持较快速增长。在建项目中,广西北流预期上半年内投运,陆丰项目已于去年9 月开工,预期于2018Q4 投产。广东信宜、江西信丰及四川简阳项目预期均将于2018 年内开工,合计年内贡献建造收入的项目设计处理总量至少为4700 吨/日。预期随着开工进度的加快,我们预期2018 年公司资本开支不低于2017 年。
拓展环保新业务。2018 年起公司将拓展新的环保业务。首先延WTE 产业链向上下游拓展。拓展上游的收运一体化业务及下游的飞灰及炉渣处理业务。公司向上下游业务拓展时,将围绕在手WTE 项目为主,保障运营中WTE 的垃圾供应,降低飞灰、炉渣的处理成本。目前公司交给第三方处理的飞灰处理成本高达2000 元/吨。上下游业务相对于WTE 投资更小,回报较高,预期为公司新的利润增长点。另外公司还将拓展其他固废处理业务,例如污泥处理,工业固废处理及RDF 业务等。
设立产业基金扩展项目融资。公司于去年底公告与合作伙伴广东粤财等共同成立15 亿RMB 的产业基金,用于投资新项目,其中公司投资约3 亿,粤财的优先回报约6%。今年新项目的财务成本有上升趋势,我们认为产业基金模式是公司拓宽融资渠道,降低融资成本的一种方式。预期公司会与不同战略伙伴合作成立产业基金,为公司收购潜在项目提供资金支持。
投资建议: 2017 年净利润5.64 亿港元,同比增长41.1%,目前股价4.53港元,市值111 亿港元,根据目前项目开工及投运进度测算, 2018PE为15 倍。我们认为公司利润质量高,建造利润占比约3 成,项目储备充裕,且运营项目优质,运营效率高,相比于同业应享有一定的估值溢价,目前股价有上行空间。
风险提示:新项目垃圾处理费低于已运营成熟项目;各地经济发展程度不同,新项目垃圾热值低于已投运成熟项目;财务成本上升速度高于预期。