事件：明源云公布23年业绩，实现营业收入16.4亿元人民币（YoY-9.7%），主要由于国内住宅市场尚处于调整阶段，23年新签合同需要一定转化周期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】实现毛利润13.03亿元（YoY-11.9%），对应毛利率79.5%，同比下降2pct；净亏损5.87亿元，同比减亏49.4%；经调整净亏损1.70亿元，同比大幅减亏72.9%，主要由于持续的降本提效成果显现。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）公司现金储备丰富，截至23年12月31日，公司现金及现金等价物及定期存款约43.92亿元；公司计划派发23年特别股息每股股份0.1港元。
　　点评：收入结构持续优化，项目建设及资管收入保持较高增速。本地化部署软件及服务收入3.01亿元（YoY-22.8%），云服务收入13.4亿元（YoY-6.2%），占总收入比重达81.6%；公司客群逐步转向至国企，国企客群的数字化转型目标明确，且IT预算充足。1）客户关系管理收入9.46亿元（YoY-9.2%），其中云客产品收入8.69亿元（YoY-4.9%）。受住宅市场整体销售环境影响，国内配备云客的售楼处数量同比下降5.5%至11,601个，客单价为7.5万元/个，同比仅上涨1.4%，主要由于新签客户持续增购云客的功能模块，但部分存量民营开发商客户存在现金流压力，导致部分项目的续约价格有所下降；云客产品客户账户留存率为80%，同比下降2pct。2）项目建设收入1.57亿元（YoY+32.7%），受住宅市场投资环境影响，国内配备项目建设产品的总建筑工地数目为6876个（YoY-3.8%），由于国企客户数字化预算更为明确，促使工地客单价提升至2.3万元/个（YoY+35.3%），项目建设客户账户留存率为80%，同比下降4pct。3）资产管理&运营合计收入约0.87亿元（YoY+42%），产品合计管理的不动产物业面积为47,069万平方米，同比增长5.3%，主要系各地国企加强对于不动产资源的盘清盘活。4）天际PaaS平台产品收入1.49亿元（YoY-27.6%），受市场环境影响，部分住宅开发商客户因现金流问题，减少对于天际产品及服务的采购需求。23年天际PaaS平台累计服务客户超过2,300家，赋能认证零代码╱低代码╱数据开发者约4,833人，沉淀不动产行业技术伙伴的连接器超过80个。
　　23年降本增效成果显著，借力AI大模型解放平台生产力。23年剔除股份支付后期间费用为16.7亿，同比下降16.9%，其中管理费用、研发费用、销售费用分别下降20.6%、22.4%、11.7%；23年人均产值达到55.7万元，同比提升15.8%。公司结合生成式AI技术推出AI创意工厂、AI数字人等面向不动产营销领域的AI应用，帮助客户提高营销生产力。此外，天际PaaS平台也已集成了国内外主流AI大模型，可基于自然语意快速生成数据模型、页面/表单、业务流程等对象，并支持零/低代码修正需求。
　　盈利预测、估值与评级：公司持续拓展产业基建和存量市场，优化产品布局，聚焦国企的客群，降本增效驱动盈利拐点向上。鉴于地产需求复苏仍需时间，下调24-25年营业收入预测至16.5/17.6亿元（与上次预测-5%/-2%），新增26年收入预测18.4亿元；考虑人效提升仍需时间，AI研发投入加强，下调24-25年Non-GAAP净利润预测至0.15/0.57亿元（与上次预测-93%/-84%），新增26年Non-GAAP净利润预测1.08亿元。维持“增持”评级。
　　风险提示：客户拓展不及预期；地产复苏不及预期；云服务市场竞争加剧。